最近，达美航空公司（DAL）调整了其非常成功的 SkyMiles 忠诚度计划，这成为了头条新闻，在客户中引起了轩然大波。 达美航空采取的措施使像我这样的 “SkyMiles”会员更难使用机场贵宾室和其他计划福利。 这一决定在 X（Twitter 的前身）上受到了广泛的批评，用户表达了极度的不满。 这引起了我的思考。 达美航空是否在扼杀自己的财富之源？ 让我们一起来看看。
在最近的一次投资者推介会上，达美航空首席执行官 Ed Bastion 透露，与美国运通的 SkyMiles 合作伙伴关系预计将在 2023 年为达美航空带来近 65 亿美元的收入。
达美航空披露，美国运通联名卡的消费额已接近美国国内生产总值的 1%，即每年的消费额略低于 2550 亿美元。
这些数字令人震惊。 很简单，当客户使用达美航空品牌的运通联名卡进行日常消费时，达美航空就会产生收入。
有一点很可能被忽视：这些消费与旅行无关！从达美航空的角度来看，美国运通的交易几乎与其主要的周期性资本密集型航空业务是两回事，而且波动性较小。
我不确定投资者是否认识到这一收入来源的重要性。
透明度（或缺乏透明度）可能是原因之一：达美航空没有提供与忠诚计划收入相关的成本结构明细。 虽然我不能确定，但我相信这个忠诚度计划的利润率可能接近 50%。 如果是这样的话，达美航空到 2023 年可能仅从 “SkyMiles “计划中就能获得 32.5亿美元的息税折旧摊销前利润（EBITDA）。
达美航空：一半是航空业务，另一半几乎就是信用卡业务
放大这个数字：达美航空在过去 12 个月中创造了 70 亿美元的息税折旧摊销前利润总额。 因此，如果我估计的 32.5 亿美元属实，这就意味着达美航空近一半的利润（EBITDA 是一种快速、肮脏的利润衡量标准）来自于信用卡业务，而它的信用卡业务实际上是外包的。
甚至还有更夸张的：达美航空在过去 12 个月中获得了近 560 亿美元的收入，从而产生了 70 亿美元的息税折旧摊销前利润（EBITDA）。 我们可以用粗略的数学方法估算一下，如果达美航空从美国运通获得的 SkyMiles 报酬在 2023 年将达到 65 亿美元，那么过去12个月的报酬可能会略低一些，比如说 60 亿美元。
因此，560 亿美元的收入使达美航空的息税折旧摊销前利润（EBITDA）达到 70 亿美元，但如果我们剔除信用卡业务，航空业务的收入将达到 500 亿美元，息税折旧摊销前利润（EBITDA）估计为 40 亿美元。
因此，达美航空业务的息税折旧摊销前利润率约为 7%。
与此同时，过去 12 个月的 60 亿美元信用卡酬金（同样是估计值）产生了高达 30 亿美元的息税折旧摊销前利润（EBITDA）。
现在，达美航空需要航空业务来提供信用卡业务，而美国运通估计有一天会改变主意或更改交易条款。 但问题是，对于一家企业来说，利润比收入更重要，而据我们所知，达美航空正在成为一家既是航空公司又是信用卡公司的公司。
为什么这与投资者有关？
除了上述预估利润的巨大差异外，与一般消费支出相关的现金流往往比与航空旅行相关的现金流更可靠（即更有价值）。 以及，除了利润高得多之外，信用卡公司的利润往往也更稳定：高资本支出、工会工资和罢工等问题使得美国航空公司（包括达美航空公司）因屡次破产而声名狼藉。
换句话说，信用卡业务的息税折旧摊销前利润率不仅更丰厚、 而且与周期性航空业产生的类似规模的利润相比，市场对此类可靠利润的估值倍数往往要高得多。
让我们再来看看像 PayPal 这样的金融科技公司，它们也从 “具有粘性的 “支付处理收入中获益。 贝宝市值近650亿美元，其历史市盈率为16倍(是达美航空的两倍多)，是明年预期收益的10倍。 Adyen 和私人控股的 Stripe 等支付处理商的估值倍数甚至更高。
事实上，达美航空的 “两大业务 “差异可能会如此之大，以至于该公司最终分拆出其 “SkyMiles”业务的少数股权也不足为奇，而这样做的逻辑是，将更具吸引力的 “SkyMiles”业务与吸引力较弱的航空业务捆绑在一起会降低 “SkyMiles”的估值。
如果市场同意将 “SkyMiles “分离出来可以释放价值，那么这样的交易——如果发生的话——将是现有股东的胜利，因为他们已经通过拥有达美航空而拥有了 “SkyMiles”。
目前，”SkyMiles”的详细情况仍被掩盖在达美航空的整体财务数据中，投资者只能估计其对公司的实际影响和价值贡献。 有些人可能会说，这可能会低估他们的价值。
投资愉快
Barry
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